海澜之家长期投资价值分析(报告节选)/全面剖析基本面

时间:2022-10-28 21:29:18 | 浏览:372

(本报告由大连估股科技有限公司版权所有。完整报告参考公司官方公众号:估股)报告完整目录:业务概述海澜之家为男装品牌龙头,连续5年为男装市占率首位。相比于行业传统的品牌商同上游买断或自行设计生产,再销售给渠道或自营门店从而从中间赚差价的模式,

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报告完整目录:

业务概述

海澜之家为男装品牌龙头,连续5年为男装市占率首位。相比于行业传统的品牌商同上游买断或自行设计生产,再销售给渠道或自营门店从而从中间赚差价的模式,海澜之家在整体业务运作模式上进行了创新,更为“轻资产、轻资金”,如下图:

从上游看,海澜之家绝大部分生产、设计,均由供应商负责,海澜之家付30%的预付款,其余款项产品销售后逐步付齐。海澜之家向供应商的采购,主要采取可退货模式。该模式下,海澜之家从供应商手里赊账拿货,产品实现销售后,再支付货款。卖不掉的商品,海澜之家还可以剪标后退给供应商,由供应商承担滞销风险。

在下游店面端,其加盟商的角色,更像是投资商。加盟商缴纳100万保证金,并出钱开店,承担运营成本,但不需要参与经营,门店管理委托海澜之家全权负责。同时,加盟店里的商品不归加盟商所有,而是由海澜之家委托加盟商代销,加盟商也不需要承担存货滞销的风险。商品实现最终销售后,门店收入由海澜之家和加盟商定期按比例分成。

在整个链条中,海澜之家负责品牌管理、供应链管理以及运营管理。海澜之家整体扩张上游占用供应商的钱生产,下游占用加盟商的钱开店,而加盟商缴纳的保证金在海澜之家形成“资金池”,基本可以支撑海澜之家在中间环节需要承担的运营资金,由此海澜之家基本不用掏钱便可实现快速扩张,本质上是一种“类金融”模式。

海澜之家整体发展历程如下:

其2017年开始,海澜之家不断扩充黑鲸等子品牌,经营业务向全品类,已从男装、正装扩展到女装、童装和家居等品类,但成果甚微。到2020年其他品牌大幅增长至16.06亿的收入,增幅45%,占比在2020年得到快速提升,但仍然不足10%。且从各服装企业发展路径来看,多品牌发展并非易事,品牌之间的成功可复制性并不强,新品牌培育周期往往需要大量资源投入,且时间漫长(如安踏旗下的斐乐亏损6年才培育成功,其孵化的其他品牌也关掉了两三个)。海澜之家中短期仍然需要倚赖传统品牌发展,新品牌长期不确定性强,因此以下关于新品牌我们暂不做分析。

除新发展品牌外,其旗下三大核心品牌男装品牌海澜之家、商务职业装定制品牌“圣凯诺”,偏to B;女装品牌“爱居兔”模式跟“海澜之家”类似,但整体经营业绩每况愈下,2019年整体出售。但海澜之家整体经营重心仍然在“海澜之家”男装品牌,2019年更是提出了“聚焦主品牌”的策略,目前海澜之家品牌线下门店数5057家, 覆盖 80%以上的县、市,因此本报告的业务品类核心侧重点仍然聚焦于“品牌男装”。不过从业绩情况来看,受疫情影响,2020年其男装品牌业绩大幅度下滑,增速远不及其他品牌,聚焦战略目前并未看出奏效。

业务详细分析

由于海澜之家并非传统的消费品生产性企业,而属于中间贸易商,由此生产过程可以理解为如何同上游合作(采购)、以及如何同下游合作(销售),因此我们下面主要对其业务模式而不是具体产品做详细分析。

上游合作模式分析:

海澜之家同上游的合作包括设计和制造两个方面。

设计上,海澜之家有联合设计和自主设计两种模式,也分别对应可退货和不可退货(买断)模式,前者为主后者为辅

模式1——联合设计模式:

在联合设计模式下,海澜之家主要负责开发提案和最终选型环节,联合供应商开展大量市场调研并主导设计方向,打样等工作则由供应商的设计团队负责。海澜之家主要通过赊购+代销的方式运行,对于生产成本较低的衣服直接拿货,待到经销商出售后补足全款,成本较高的则预付30%,产品实现销售后逐月同供应商结算。未出售而积压两个季度的部分商品可以原价退回给供应商。在这种模式下,由于供应商要承担退货风险,可想而知其在研发设计环节还是更多以供应商为主导,海澜之家研发参与度低。这种优点是可以转移存货风险,缺点是相对于其他的品牌商自行把控设计,海澜之家对设计环节的话语权要明显偏弱,长久以来其产品风格“土”“老气”的设计感也被长期诟病,常被消费者戏称为“爸爸的衣柜”、“老男人的衣柜”。

虽然资金被占用、且要承担退货风险,但仍有很多供应商愿意与之合作,这一方面是由于海澜之家刚成立时,市场上品牌服装较少,同海澜之家合作意味着拥有更多订单资源,另一方面海澜之家给予代销产品 1.6 倍采购(供应商实现约 30-40%的毛利率),要显著高于 OEM 模式下同业的 10%。

而针对供应商的退货风险。海澜之家通过“海一家”门店处理滞销尾货,以4折的价格二次采购海澜之家退货的部分产品,与供应商风险共担。但从效果上来看,2018年以前海一家销售收入计入其他品牌收入(2019年开始并入海澜之家业务收入中),2018年其他品牌占比总体仅为1.84%,销售额3.51亿元,由此可见效果并不明显,更多滞销库存还是剪牌后退给供应商。

因此目前市场上出现了各类海澜之家的“剪标平台”,供应商通过各种渠道低价清库存。一方面原价几百的衣服在该平台上只需要几十块钱,让消费者感觉海澜之家的衣服不值钱,影响其自身品牌度;另一方面由于剪标缘故是否为海澜之家尾货无从区分、鱼龙混杂,很多服装厂打着“海澜之家尾货”的名义造假,产品质量参差不齐,进一步影响消费者对“海澜之家”的品牌价值的质疑。由此形成一个“滞销——库存——退货——剪标特卖——被消费者看低——新品滞销”的恶性循环。

且从下文存货表格也间接反映另外一个问题,上游工厂话语权在加强(市面上可选择的品牌商增多),长久的存货滞销促使其苦不堪言,越来越少的工厂愿意再继续采用可退换货模式。

模式2——自主设计模式:

对于自主设计的产品以羽绒服和衬衫品类为主,该模式下海澜之家采取 1.15 倍加价率采购,供应商实现毛利约 13%。这种情况下供应商收入稳定,盈利水平仍高于同业的 10%。海澜之家采用的存货跌价准备计提方式也区别于同行,由于其绝不打折的策略,因此2年内不计提跌价准备,2年-3年计提70%,3年以上计提100%。但随着电商逐步崛起,服装行业单款式流行的时间越来越短,其存货减值风险也从合理而变得偏保守,真实减值损失可能更大。

具体占比的最新数据停留于2017年,可退货模式占70%,不可退货模式占30%,后续不再进行披露。从存货构成来看,目前二者的存货已经旗鼓相当,2018年(海澜之家选择不披露当年)不可退换存货规模迅速增长,2020年更是大幅度超越可退换货的库存,与此同时带来的是存货跌价准备的猛增,其利润受存货跌价的侵蚀将越来越严重。

在制造环节,海澜之家主要利用供应商在生产淡季的闲置产能,安排淡季生产。但其所带来的负面问题是一旦对市场预判错误,由于淡季已经完成提前生产,将会产生大量滞销。

付款方面,商品除了在入库时海澜之家会先付一小部分(不超过30%)的货款外,货款支付以零售为导向,结合商品实际销售情况逐月与供应商进行结算,减少采购端的资金占用。从应付占比以及应付周转天数上来看,其确实远高于同行,但其整体占用能力也呈现出一个下滑的态势(占比趋势递减、周转天数缩短),也意味着上游话语权在增强。

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